原文标题：The Red Hot Housing Market: the Role of Policy and Implications for Housing Affordability今天，我主要想谈论自疫情以来房地产市场的发展，并展望未来的前景。我将讨论租金和房价是如何上涨的，以及货币和财政政策是如何影响它们的。作为联邦公开市场委员会 （FOMC）的一员，我密切关注房地产市场的动态，因为它与我们追求的充分就业和价格稳定有关。房地产在国民生产总值中占相当大一部分，包括房地产投资和对住房服务的消费支出，即租房者和房主为房屋提供的居住功能和生活设施所支付的费用。房地产对通胀也至关重要。住房服务在个人消费支出（PCE）价格指数中占15%，在消费者价格指数（CPI）中所占的份额更大。房地产还是一种被广泛持有的大类资产，所以它对美联储促进金融稳定的任务也很重要。因此，联储理事会和FOMC十分关注房地产市场的现状和未来前景。众所周知，自疫情衰退以来，美国经济扩张的一个突出特点是住房市场的火热。相信我，我知道现在房市是有多热，因为我正试图在华盛顿买套房子，而市场已经疯了。全国的房价和租金都在大幅上涨，同时出租房和自住房（owner-occupied）的空置率（vacancy rate）也在下降。让我们先从租金开始，因为租金为我们提供了最直接的信息，让我们知道人们对住房服务的承受能力。在疫情初期，租金增长放缓，因为居住在人口密集地区的需求下降，这些地区的出租房往往集中，而一些人（特别是年轻人）选择搬到家人和朋友那里居住。然而，最近租金开始加速上涨。根据CPI跟踪的价格，自2020年1月以来，租金净增长6.5%。这倒并未与过去五年在CPI中看到的租金上涨速度脱节。但有充分理由认为，CPI数字并没有完全反映出租金的上涨程度。CPI衡量的是人们当前所支付的租金，而租约中已确定的租金对市场情况的反映可能会有延迟。同时，在过去两年中，市场指标所衡量的租金涨幅已远远超过6.5%。比如，CoreLogic公司的单户（single family）房屋租金指数在截至去年末的12个月内上升了12%，RealPage公司的多户（multifamily）房屋租金指数，在截至今年2月的12个月内上升了15%。基于各种租金要价指标，一些最近的研究表明，CPI中的租金通胀将在2022年翻倍。如果是这样，租金作为通胀的一个组成部分将会加速，这将对货币政策产生影响。租金是许多家庭每月支出的重要组成部分，而在低收入家庭的预算中，房租的占比更大，因此租金上涨对低收入家庭的打击更大。在2019年，收入最低的五分之一家庭将41%的支出用于住房，而收入最高的五分之一家庭仅将28%的支出用于住房。对低收入租房者来说，一个好消息是，在他们通常居住的社区，租金上涨幅度并没有更高。RealPage公司的数据表明，从2020年1月到2022年2月，低收入和中等收入社区住房的租金要价上涨了16%，而高收入社区涨幅也是如此。推荐阅读 - 达拉斯联储：美国房市自08年后首现过热迹象那么人们购买房屋的负担能力如何呢？Zillow公司的房屋价值指数（Home Value Index）表明，自疫情开始以来，房价累计上涨35%。这一上涨速度快于过去五年，甚至快于2005年前后的房地产繁荣（housing boom）。回顾过去两年，人们会认为房价的大幅上涨会使得租户更难转变成首次购房者。但出人意料的是，我们目前还没有看到这方面的证据。去年，20-45岁的租户转变为房主的比例达到大衰退（the Great Recession）以来的最高水平。这可能是由于疫情期间在家中度过的时光使租户对拥有房产更感兴趣，或者是在家人或朋友的帮助下支付了首付，又或者是选择购买比几年前房价较低时更小的房子。无论如何，首次购房者的增加是显而易见的。疫情期间，少数族裔家庭的购房热情也很高涨。在2020年，7.3%的自住房（owner-occupied properties）购房贷款是黑人家庭申请的，这是自2007年以来的最高水平，远远高于2013年4.8%的低点。尽管如此，少数族裔家庭和白人家庭之间的房屋所有权率（homeownership rates）的差距仍然非常大。此外，根据美国人口普查局的数据，2021年，黑人和西班牙裔家庭的房屋所有权率似乎有所下降。这些趋势可能反映出，少数族裔家庭对疫情负面经济影响的感受尤为强烈。事实上，研究表明，少数族裔房主比白人房主更有可能拖欠抵押贷款，并进入抵押贷款的宽限期。虽然联邦政府和私人部门的宽限计划（forbearance programs）帮助许多家庭保住了他们的住房，但那些经历了更长或更严重收入损失的家庭可能不得不出售他们的住房，并交出房屋所有权。现在，借贷成本也是一个家庭房屋负担能力的一部分。货币政策已经对抵押贷款利率产生了明显的影响。美联储的主要工具，即联邦基金利率的目标区间，在2020年3月下降至有效下限，且预计政策利率将保持低水平，直至经济经受住疫情的严重冲击。这一设定和前瞻指引给短期和长期利率（包括抵押贷款利率）都带来了下行压力。美联储还购买了美国国债和机构抵押贷款支持证券（MBS），来帮助促进市场平稳运行，支持宽松的金融状况。研究显示，应对疫情冲击的机构MBS购买的边际影响使抵押贷款利率下降了约40bp。从净值来看，自2020年1月到2021年1月，30年期抵押贷款利率下降了约1%，这有助于抑制该时期房价上涨所带来的成本。在2021年的大部分时间里，30年期抵押贷款利率相当稳定地维持在3%或以下，随后在年底开始上升。现在，30年期抵押贷款利率远高于4%，并且超过疫情开始时的水平。这一上升一部分是因为美联储的沟通和行动。尤其是，2021年底的沟通表明，随着经济的大幅复苏和通胀上升，宽松的货币政策将开始松动。首先，我们减少并随后停止资产购买。其次，本月初，我们将联邦基金利率的目标区间提高至到有效下限以上，并表明在未来几个月更多的紧缩政策可能是合适的。这些沟通带来的结果是，抵押贷款利率在2021年底开始上升。因此，虽然在疫情初期，较低的利率可能使购房变得更容易承受一些，但最近抵押贷款利率的反弹和房价的持续上涨使许多人难以负担购房。简而言之，住房成本——以租金或房主的平均月供水平衡量——在疫情期间大幅增加。经济学告诉我们，不断增长的需求和对住房供给的限制相结合，推动了这种变化。接下来，我依次谈一谈这些问题。在疫情期间，对住房面积的需求一直强劲。封锁以及远程工作和上课可能刺激人们寻求空间更大的房屋，这导致对更大或更好的房屋的需求增加。实际上，2021年新的单户住宅平均面积增加，扭转了从2015年到2020年的下降趋势。疫情期间，由于房主们增加了空间或进行了其他可以提高房屋质量的改进，建筑用品商店的零售激增。在1月份，这一支出比2019年的平均水平高出42%，而即使对建筑材料价格急剧上升做出调整后，仍然高出19%。按房屋类型对比Zillow公司的价值指数对比，可以明显看出人们的换房交易。自2020年1月起，单户住宅指数增长超过了公寓（condominiums）。此外，二手房的购买也增加了。从2014年到2019年，二手房平均约占购房贷款发放的3.5%，但在2021年约占5%，这一比例与上一次房地产繁荣期间的峰值一致。与此同时，在过去一年左右的时间里，家庭构成的变化可能是住房需求增加的原因之一。尽管随着年轻人回家和父母同居，使得许多家庭在疫情初期扩大了住房面积，但这一变化在2021年底似乎已基本逆转。18-30岁的成年人作为房主的比例目前已经回到2017-2019年的平均水平附近。家庭数量的激增将住房空置率从已经很低的水平进一步拉低。租房和自住房空置率在疫情期间大幅下降，并在去年第四季度达到了20世纪80年代以来的低点。疫情引发的住房需求变化（包括租房和自住房），与对于居住在特定地区的需求的长期增长一致。在过去几十年，居住在城市的需求激增，尤其是那些拥有高薪工作和各类城市设施的城市，这推动了这些地区的住房成本上升。从1990年到2019年，在本地住房需求最高的四分之一的大都市区，人口增长了80%，而经通胀调整后的单户住宅价格上涨了110%以上。就整个国家而言，人口只增加了32%，而房价却上涨了59%。尽管这种倾向于城市生活的趋势多年来支撑了商业房地产的需求和价格，但在疫情爆发后，更多人居家办公，对办公场所的需求相应下降，尤其是市中心。大城市的办公室门卡刷卡量相比疫情前下降了50%。全国范围内的办公室空置率也在上升，从2019年的12%上升到2021年第四季度的16%。这一比率在城市地区的增幅更大，尤其是沿海大城市的市中心。我们需要考虑人们是否继续居家办公。尽管新冠确诊率降低可能使一些人回到办公室，一些人仅仅只是部分时间返回办公室，而其他人可能根本就不返回办公室，因为许多企业已经进行了调整，以提高远程工作的效率。这是需求端的情况，供给端也一直朝着更紧张的住房市场和更高的房价方向推进。最近的美国住房供给可能已经比二战后的任何时候都更受限。一种估计是，目前每年的新住房供应增长，比满足家庭构成和换新房的需求增长趋势少10万套。由于规划和建设需要时间，供给对经济变化的适应比需求更慢。由于居家办公和供应链瓶颈，许多建筑材料的生产和进口都出现了疫情引发的下降。这些供应短缺导致投入价格猛涨。在2022年1月，纳入生产者价格指数（PPI）的木材价格比2019年平均水平高92%。即使材料成本上升，供应商也无法跟上需求。现在的木材销售量比去年8月高出150%以上，同样也超过了前十年的平均水平。劳动力也是房屋建造的一个关键投入。像其他部门一样，建筑业劳动力的供应，也已经受到提前退休等疫情特定问题的限制。2010年至2019年，衡量建筑业劳动力市场紧张程度的一项指标稳步增长，到2021年，该指标达到了2005年前后建筑业繁荣时期的纪录水平的两倍以上。在过去的几十年里，地方土地使用法规也对限制住房供应产生了影响。或许并非偶然，这些法规在住房需求大的地区往往更加严格。对于地方住房建造的这些限制，公开辩论越来越多，不仅发生在地方层面，而且出现在州层面。尽管一些当地法规已经变更，允许在高需求地区建造更多的房屋，但其效果不能立刻显现，而且这些法规变更所创造的供应量的增加能否充分满足当地需求，还有待观察。我之前提到货币政策对住房市场的影响，现在让我谈谈财政政策的作用。国会2020年通过的援助计划，包括刺激支出、为小企业提供补贴以维持其支付工资，以及补充失业福利，确实帮助了许多在疫情期间失去收入的人继续支付房租和抵押贷款。租金拖欠仅仅在疫情第一年略有增加，虽然抵押贷款拖欠增加了很多，但仍远低于大衰退时期的水平。在疫情初期，另一个非常有效的政策工具是抵押贷款宽限（mortgage forbearance）。拥有政府支持（government-backed）和联邦担保（federally-insured）的抵押贷款借款人被给予长达18个月的宽限，许多私人贷款人也提供了宽限。有迹象表明，此举确实有助于借款人争取到额外的时间。许多在2021年退出宽限期的借款人能够恢复付款，或者在火热的住房市场上，能够出售他们的房屋并带着资本离开。对于其他借款人来说，简单的抵押贷款修改计划（mortgage modification plans）足以帮助抵押贷款服务机构简单快捷地修改抵押贷款，以帮助人们以较低的月供保住他们的住房。即便如此，我们不应忘记作为抵押贷款宽限对手方的金融机构。即使MBS池中的抵押贷款服务机构没有收到借款人的付款，也要继续向持有这些证券的投资者付款。由于银行可以获得一系列的流动性资源，如存款、联邦住房贷款银行系统和美联储的贴现窗口，因此，银行对于延长宽限期是准备充分的。此外，由于全球金融危机后的变化，在疫情爆发时，许多银行拥有强大的资本金状况，并改进了风险管理做法。然而，超过一半的抵押贷款是由非银机构提供的，它们无法获得与银行同等的流动性资源。因此，2020年宣布的抵押贷款宽限引发了人们对非银机构流动性的严重担忧。值得庆幸的是，一大波抵押贷款再融资有助于为非银服务机构提供所需的流动性。此外，由吉利美（Ginnie Mae）创造的向非银服务机构贷款的机制，以及对政府支持型企业（GSE）贷款所需的预支款项的数额加以限制，这些有助于进一步缓解流动性问题。最后，宽限并未达到许多分析师预期的高水平。但是，展望未来，这一经验表明，在提供抵押贷款和服务的非银机构中建立韧性的重要性。我将关注的一个重要问题是，房价急剧和持续的上涨是否会对金融稳定构成风险。我的简短回答是，与2000年代中期的房地产泡沫和崩溃不同，最近的增长似乎是由实质性的供求问题支撑的，而不是过度的杠杆、更宽松的发放标准或金融投机所致。实际上，在疫情爆发时，抵押贷款借款人的资产负债表状况优于2005年前后，因此他们比上一次房地产衰退时更有能力应对房价下跌。对于银行，正如我所说的，今天的大型银行比二十年前有更大的韧性。去年的压力测试模拟了全球经济严重衰退的情景，包括房价下跌超过20%。在测试中，我们预测，即使承受了超过4700亿美元的损失，最大的银行也能将资本充足率总体保持在其最低要求的两倍以上。我希望，在未来一年左右，至少一些推高房价和租金的疫情特定因素可以开始缓解。2021年的新建成住房高于2007年以来的任何时候。如果随着疫情缓解，人们在家的时间开始变短，对住房额外空间的需求可能会趋于平缓，甚至逆转。即便如此，原材料价格却仍在上涨。木材价格已超过了令人瞠目的2020年峰值，尽管供给在增加。从长远来看，许多问题将继续给房价和租金带来上升的压力。居住在住房供应紧张的城市的需求可能会继续走强。一些地方的监管供应限制可能开始放宽，但它们仍将存在并限制许多高需求地区的房屋建设。虽然木材和其他材料的价格可能会下降，但由于美国经济已经达到最大就业，正面临着技术工人的短缺，劳动力供给可能仍将阻碍新建筑落成的步伐。随着住房成本持续上升，住房在家庭预算中占的份额也可能越来越大。这不是最近才出现的趋势。1972年至1973年，平均每个家庭将24%的支出用于租金或估算租金上。这一比例在20世纪80年代末上升至27%，而在2019年上升至35%，毫无疑问，该比例在2022年还将进一步上升。随着住房成本在美国当前通胀中所占的比重越来越大，我将更加密切地关注房地产，以判断货币政策的适当立场。想要获取海量知识干货？
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